中長期來看，人民幣對美元匯率的雙向波動特征將更加明顯，單邊大幅升值或貶值的可能性在下降。未來，維持人民幣匯率的基本穩(wěn)定，最根本的還是需要宏觀經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定發(fā)展，同時要完善跨境資本流動管理，堅持匯率市場化大方向、完善匯率管理模式，維護(hù)金融市場穩(wěn)定。
今年以來，人民幣對美元匯率一改此前貶值趨勢，開啟了一輪穩(wěn)中有升的行情。9月4日，在岸（CHY）與離岸（CNH）人民幣匯率延續(xù)走高態(tài)勢。宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中向好、美元指數(shù)走弱、跨境資本流動管理日益趨嚴(yán)和引入逆周期因子等多重因素共同推動了本輪人民幣對美元的升值。中長期來看，人民幣對美元匯率的雙向波動特征將更加明顯，單邊大幅升值或貶值的可能性在下降。未來，維持人民幣匯率的基本穩(wěn)定，最根本的還是需要宏觀經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定發(fā)展，同時要完善跨境資本流動管理，堅持匯率市場化大方向、完善匯率管理模式，維護(hù)金融市場穩(wěn)定。
一、本輪人民幣對美元匯率波動的新特點
一是人民幣對美元匯率強(qiáng)勢上漲。2017年以來，人民幣對美元匯率整體上在波動中走強(qiáng)。
二是人民幣匯率雙向波動特征更為明顯。近年來，人民幣對美元結(jié)束了單邊升值，雙向波動特征越來越明顯。2017年以來，人民幣匯率的雙向波動，一方面表現(xiàn)為波動區(qū)間擴(kuò)大，另一方面表現(xiàn)為標(biāo)準(zhǔn)差變大。
三是境內(nèi)外人民幣匯率趨于統(tǒng)一。目前來看，CNH與CNY基本同步，體現(xiàn)了境內(nèi)外人民幣匯率逐漸趨于統(tǒng)一，境內(nèi)人民幣匯率的價格引導(dǎo)作用在逐漸增強(qiáng)，離岸市場對人民幣匯率的預(yù)期逐漸從貶值轉(zhuǎn)向中性。
二、多重因素支撐人民幣對美元匯率升值
本輪人民幣對美元匯率的強(qiáng)勢上升是多重因素共同作用的結(jié)果，既有來自國內(nèi)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行穩(wěn)中向好的基本面的支撐，還有美元指數(shù)不斷走弱、中美利差持續(xù)擴(kuò)大、跨境資本流動管理趨嚴(yán)、中間價形成機(jī)制調(diào)整等因素的推動。
（一）宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中向好，是支撐人民幣匯率走強(qiáng)的根本原因
總體來看，當(dāng)前我國宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行穩(wěn)中向好、穩(wěn)中有進(jìn)，經(jīng)濟(jì)基本面穩(wěn)中向好是支撐本輪人民幣匯率走強(qiáng)的根本原因。盡管匯率走勢與經(jīng)濟(jì)基本面并非總是完全吻合，但一國宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況始終是該國匯率走勢的基礎(chǔ)。中長期來看，我國宏觀經(jīng)濟(jì)景氣狀況不斷上升，為人民幣走強(qiáng)奠定了堅實的基礎(chǔ)。
（二）美元指數(shù)下跌，弱勢美元是人民幣升值的重要外部因素
作為非美元貨幣，今年以來人民幣對美元強(qiáng)勢升值的同時，參考一籃子貨幣的人民幣匯率指數(shù)卻出現(xiàn)貶值，也即美元的走弱是導(dǎo)致本輪人民幣對美元匯率上漲的重要原因。年初以來，美元指數(shù)整體走弱，從年初的103下降到93左右。美元走弱主要受以下因素的影響：一是美國經(jīng)濟(jì)整體走弱降低市場信心。2017年上半年美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)不佳，一、二季度美國GDP環(huán)比折年率分別為1.2%和2.6%，均低于市場預(yù)期，IMF已經(jīng)下調(diào)對美國今明兩年的經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期。通脹連續(xù)5個月表現(xiàn)疲弱，7月CPI同比增長1.7%，環(huán)比增長0.1%，低于預(yù)期；核心CPI同比增長1.7%，環(huán)比增長0.1%，低迷的通脹將大概率放緩美聯(lián)儲的加息步伐。二是特朗普上任半年來不穩(wěn)定事件頻發(fā)，去年底興起的“特朗普交易行情”明顯降溫。三是歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)基本面改善，歐元對美元匯率持續(xù)走強(qiáng)。
（三）中美利差擴(kuò)大對人民幣走強(qiáng)形成支撐，也是人民幣升值的重要因素
中美利差在2017年明顯走闊，并持續(xù)維持在較高水平，對人民幣對美元匯率走強(qiáng)形成支撐。這一方面是由于今年上半年我國經(jīng)濟(jì)景氣上升，央行實施中性偏緊的貨幣政策，金融監(jiān)管不斷加強(qiáng)，推動金融“去杠桿”，使得國內(nèi)市場利率總體上在上漲。市場流動性偏緊使中國國債收益率提高，從而擴(kuò)大中美利差。另一方面，雖然美國貨幣政策也在逐漸收緊，但美國國債作為全球避險資產(chǎn)，隨著政治地緣風(fēng)險加劇，避險情緒攀升導(dǎo)致資金更多流向美國國債市場進(jìn)而推動美國國債收益率下行。
（四）跨境資本流動管理趨嚴(yán)緩解了資本外流壓力，是人民幣匯率上行的政策性因素
去年年底以來，有關(guān)部門加強(qiáng)了對跨境資本流動的管理。一方面在現(xiàn)有的政策框架下，加強(qiáng)宏觀審慎管理，加大對違法違規(guī)外匯行為的打擊力度；另一方面加強(qiáng)對國內(nèi)企業(yè)對外直接投資的規(guī)范治理，強(qiáng)調(diào)防范境外投資風(fēng)險與境外投資真實性審核，使跨境資本流出規(guī)模有所縮減。今年前7月我國非金融類對外直接投資為572億美元，同比下降44.3%。今年以來，我國跨境資金流動形勢持續(xù)好轉(zhuǎn)，資本外流壓力有所減輕，結(jié)售匯與外匯儲備數(shù)據(jù)都有明顯改善。一是人民幣市場在結(jié)售匯的供需方面逐漸趨于均衡。二是外匯儲備規(guī)模有所增加。自今年2月以來，我國外匯儲備資產(chǎn)實現(xiàn)了連續(xù)6個月環(huán)比上升，扭轉(zhuǎn)了自2014年下半年以來持續(xù)減少的趨勢。截至7月底，我國官方外匯儲備資產(chǎn)為3.08萬億美元，環(huán)比增加0.78%。資本外流壓力的減輕有利于緩解外匯市場上美元供不應(yīng)求的壓力，從而助力人民幣對美元升值。
（五）中間價形成機(jī)制中引入逆周期因子，則是影響人民幣穩(wěn)中有升的技術(shù)性因素
近年來，人民幣對美元匯率中間價定價機(jī)制不斷完善。2015年8月11日，人民銀行宣布調(diào)整人民幣對美元匯率中間報價機(jī)制，強(qiáng)調(diào)參考上日收盤價來提供中間價報價。2015年12月11日，CEFTS人民幣匯率指數(shù)發(fā)布，初步形成“收盤匯率+一籃子貨幣匯率變化”機(jī)制。2017年初，將CEFTS籃子中的貨幣數(shù)量由13種增加至24種，使美元的權(quán)重減小。2017年5月26日，外匯市場自律機(jī)制在中間價報價模型中引入逆周期因子，中間價形成機(jī)制變?yōu)椤笆毡P匯率+一籃子貨幣匯率變化+逆周期因子”。這有利于對沖市場情緒的順周期波動，改變了此前“易貶難升”的不對稱機(jī)制，增強(qiáng)人民幣匯率彈性、實現(xiàn)人民幣匯率雙向波動。也在一定程度上分化了市場對人民幣匯率的貶值預(yù)期，在美元走弱的情況下推動人民幣對美元的升值。
三、人民幣匯率波動趨勢預(yù)判
展望未來，中長期來看人民幣對美元匯率將以雙向波動為主，短期看人民幣對美元仍有一定的升值空間。
一是我國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行韌性較強(qiáng)，短期將給人民幣升值繼續(xù)提供空間。從7月最新數(shù)據(jù)來看，主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)穩(wěn)中有緩，投資及相關(guān)消費增長減弱，出口增長波動下行，但這受高溫、暴雨、洪澇災(zāi)害等季節(jié)性因素影響較大。隨著季節(jié)性等非經(jīng)濟(jì)因素影響的減弱，預(yù)計工業(yè)生產(chǎn)將有所恢復(fù)。目前來看，我國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行韌性依然較強(qiáng)，經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長整體態(tài)勢并未出現(xiàn)趨勢性轉(zhuǎn)變，實現(xiàn)預(yù)定的全年經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)壓力不大。供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的持續(xù)實施、創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略的深入推進(jìn)都為經(jīng)濟(jì)基本面的平穩(wěn)運(yùn)行創(chuàng)造了條件，有利于增強(qiáng)市場信心，為本輪人民幣匯率升值提供了空間。
二是弱勢美元短期或?qū)⒊掷m(xù)，未來美元指數(shù)走勢不確定性較大。當(dāng)前美聯(lián)儲內(nèi)部對當(dāng)前低迷通脹的持續(xù)時間存在意見分歧，鴿派對通脹問題的擔(dān)憂程度上升，鷹派則認(rèn)為中期來看通脹將會回升。從美聯(lián)儲7月FOMC利率會議聲明釋放偏鴿派信號，承認(rèn)今年通脹疲軟已成為較持久的現(xiàn)象，這導(dǎo)致加息步伐可能會放緩，弱勢美元短期仍將持續(xù)。預(yù)計美聯(lián)儲9月份“縮表”將會如期進(jìn)行，但考慮到“縮表”是一個漸進(jìn)的過程，其對利率和匯率的影響并不是立竿見影的，且美聯(lián)儲前期已經(jīng)釋放“縮表”信號，市場對此已有充分預(yù)期，因此“縮表”的市場影響和沖擊有限。短期來看美元走勢仍會是影響人民幣匯率走勢的重要因素之一，后續(xù)還須進(jìn)一步考察核心通脹的走勢。
三是短期內(nèi)中美利差將維持高位，但須關(guān)注美聯(lián)儲加息進(jìn)程。從國內(nèi)角度來看，當(dāng)前貨幣政策仍以防風(fēng)險、去杠桿為主要目標(biāo)，金融去杠桿進(jìn)程并未結(jié)果，未來或?qū)⒗^續(xù)保持穩(wěn)中性偏緊基調(diào)，金融嚴(yán)監(jiān)管將持續(xù)，預(yù)期資金面維持“緊平衡”格局不變。當(dāng)前國內(nèi)貨幣政策放松的可能性不大，導(dǎo)致市場利率易上難下，中國國債收益率下行空間較小。從國際角度來看，雖然下半年美聯(lián)儲將大概率啟動“縮表”計劃，但這是個漸進(jìn)的過程，對市場的短期影響并不會太明顯，加上當(dāng)前市場對美聯(lián)儲加息進(jìn)程存疑，美國國債收益率短期上升概率不大。同時，特朗普與朝鮮間言辭交鋒日益激烈繼續(xù)推高全球避險情緒，歐洲、日本等經(jīng)濟(jì)體央行貨幣政策逐漸由松趨緊，這些因素皆對美國國債收益率上升形成壓力。預(yù)期美國國債收益率曲線將繼續(xù)趨平，短期內(nèi)中美利差將大概率維持高位，但長期來看仍須進(jìn)一步關(guān)注美聯(lián)儲加息進(jìn)程與美元走勢的情況。
四是企業(yè)境外投資趨于理性，跨境資本流動管理將更加完善。在經(jīng)歷我國企業(yè)境外投資的短期快速增長后，政府加強(qiáng)了對跨境資本流動真實性、合規(guī)性管理，且已經(jīng)取得階段性成效。今年8月18日，國務(wù)院辦公廳轉(zhuǎn)發(fā)發(fā)改委、商務(wù)部、人民銀行和外交部《關(guān)于進(jìn)一步引導(dǎo)和規(guī)范境外投資方向的指導(dǎo)意見》（下簡稱《指導(dǎo)意見》），引導(dǎo)和規(guī)范境外投資方向，將境外投資分為鼓勵開展、限制開展和禁止開展三種，明確規(guī)范了境外投資行為。下一步相關(guān)配套措施將出臺，同時推進(jìn)《境外投資條例》立法工作，為《指導(dǎo)意見》的落實提供法律保障。隨著我國跨境資本流動管理的日益完善，預(yù)計未來我國企業(yè)境外投資將會趨于平穩(wěn)和理性。此外，隨著我國金融市場開放水平的不斷提升，將吸引更多境外資金的進(jìn)入，跨境資本流動將總體保持穩(wěn)定。
四、相關(guān)政策建議
在本輪人民幣對美元升值的背景下，人民幣匯率彈性增強(qiáng)，未來匯率雙向波動特征將更加明顯，需要我國在資本流動管理、金融風(fēng)險防范等方面做出相應(yīng)的調(diào)整。
第一，保持中國經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定與可持續(xù)發(fā)展。從長遠(yuǎn)來看，保持中國經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展是維護(hù)人民幣匯率穩(wěn)定的根本。在中國經(jīng)濟(jì)步入“新常態(tài)”的背景下，要深入推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，化解產(chǎn)能過剩、處置“僵尸企業(yè)”、彌補(bǔ)相關(guān)領(lǐng)域短板，重塑實體經(jīng)濟(jì)競爭優(yōu)勢。加快培育經(jīng)濟(jì)增長新動能，實現(xiàn)新舊動能轉(zhuǎn)換，堅持創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展。穩(wěn)定就業(yè)，加強(qiáng)民生保障，深入推進(jìn)精準(zhǔn)扶貧，多元化、多渠道增加居民。積極參與國際分工，優(yōu)化貿(mào)易結(jié)構(gòu)，提升我國在全球價值鏈中的位置。
第二，進(jìn)一步完善跨境資本流動管理，維護(hù)金融市場穩(wěn)定。落實第五次全國金融工作會議精神，積極穩(wěn)妥推進(jìn)金融業(yè)對外開放和“走出去”，不為開放而開放。進(jìn)一步完善跨境資本流動監(jiān)測管理，加強(qiáng)金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)與其他涉外經(jīng)濟(jì)管理部門之間的政策協(xié)調(diào)和信息共享，提升管控合力。樹立大金融理念，推進(jìn)監(jiān)管由過去的“橫向協(xié)調(diào)”向“縱向協(xié)調(diào)”轉(zhuǎn)變，更好地發(fā)揮國務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會的作用，將貨幣市場、資本市場、外匯市場和保險市場跨境資本流動和跨境交易納入統(tǒng)一監(jiān)管框架，制定有效措施加強(qiáng)對跨市場、跨機(jī)構(gòu)和跨產(chǎn)品資本流動的監(jiān)管，更加強(qiáng)調(diào)功能監(jiān)管和行為監(jiān)管。采取市場化的資本管制工具，主要包括數(shù)量型和價格型措施，并對相關(guān)監(jiān)管參數(shù)進(jìn)行動態(tài)監(jiān)測調(diào)整。嚴(yán)厲打擊惡意做空套利行為，加強(qiáng)貿(mào)易、投資背景審查，市場劇烈波動時酌情限制資本流出渠道，防控短期跨境資本的異常流動，守住底線、避免系統(tǒng)性金融危機(jī)的爆發(fā)。
第三，完善匯率管理模式，堅持匯率市場化大方向。當(dāng)前人民幣匯率波動、對美元升值是內(nèi)外因素共同作用的正?，F(xiàn)象，只要匯率沒有出現(xiàn)異常超調(diào)，就應(yīng)當(dāng)遵循市場力量。提高人民幣匯率中間價定價的透明度與可預(yù)測性，以市場化穩(wěn)定匯率預(yù)期，增強(qiáng)中間價的聯(lián)動與指導(dǎo)效應(yīng)，完善人民幣匯率指數(shù)構(gòu)建體系與公布頻率。加快外匯市場開放、豐富外匯產(chǎn)品體系，強(qiáng)化居民風(fēng)險意識與外匯風(fēng)險管理能力。當(dāng)市場過度恐慌、匯率突破關(guān)鍵點位時，政府應(yīng)果斷及時地進(jìn)行相機(jī)抉擇，維持匯率在合理區(qū)間，保障經(jīng)濟(jì)金融安全。
第四，商業(yè)銀行要提高形勢前瞻性與業(yè)務(wù)靈活性。在人民幣匯率波動新情況下，商業(yè)銀行要抓住機(jī)遇，在匯率波動過程中根據(jù)居民資產(chǎn)配置偏好的變化，做好相關(guān)金融服務(wù)，加大外匯理財產(chǎn)品創(chuàng)新，滿足客戶外幣資產(chǎn)配置需要。強(qiáng)化海外機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)能力，積極拓展外匯投資、資產(chǎn)管理等業(yè)務(wù)空間。關(guān)注相關(guān)虛假貿(mào)易、違規(guī)購匯等行為，加大合規(guī)性檢查，降低違規(guī)風(fēng)險。密切跟蹤內(nèi)外部形勢變化，應(yīng)對流動性波動加劇的挑戰(zhàn)，合理安排到期資金，防范流動性風(fēng)險。（來源：和訊網(wǎng)）
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